Чужие уроки - 2009 - Сергей Голубицкий

В момент подачи заявления о банкротстве Polaroid зафиксировала следующие цифры: суммарно активов — 1,8 млрд, пассивов — 948,4 млн. Как видите, формально никаких поводов для беспокойства не существовало: активы компании в два раза превышали пассивы. Можно было предположить, что Chapter 11 в этом конкретном случае сыграет хрестоматийно-положительную роль, поскольку позволит компании реструктурировать краткосрочную задолженность и быстро вернуться к доходной коммерческой деятельности. Куда там!

17 декабря 2001 года Polaroid произвела ревизию бухгалтерии и предоставил суду окончательную официальную версию т. н. Schedules of Assets and Liabilities6. Согласно этому замечательному документу, активы компании скукожились до 714,8 млн (с 1,8 млрд), а пассивы, наоборот, выросли до 1,1 млрд (против 948,4 млн изначально).

Что за чудеса? Оказывается, Polaroid передумала и вывела из процедуры банкротства (всё по закону, всё официально!) свои иностранные филиалы. Обоснование: дела у филиалов идут отлично, и нет ни малейшей причины их банкротить. Изюминка, однако, заключалась в том, что иностранные подразделения генерировали 80% прибыли Polaroid, поскольку практически не имели накладных расходов! Все издержки по маркетингу и НИОКР приходились на американскую головную компанию. Которую теперь и банкротили.

Но и это еще не всё. Несмотря на то, что зарубежные подразделения Polaroid выводились из-под процедуры банкротства, закон обязывал компанию предоставить подробный список всех активов, принадлежащих этим подразделениям. Знаете, что сделало руководство Polaroid? Присвоило этим активам статус «undetermined»7 (опять же — всё по закону!) и, следовательно, никак не учло в окончательном варианте собственного списка активов и пассивов, подлежащих банкротству.

Мало того. Точно такой же статус «undetermined» получили торговые марки, патенты и коллекция произведений искусства, состоящая из 24 тысяч объектов! Бог с ними, с картинами и скульптурами. Но торговая марка! Патенты! Ведь в условиях пассивного бизнеса, когда Polaroid проворонил цифровую фотореволюцию и торговал на обочине рынка устаревшими технологиями, именно торговая марка и патенты являлись главными и основными активами компании! Знаете, как прокомментировал демарш подзащитных судья Питер Уолш, ведущий дело? «Я не уверен, что прибыль, получаемая от патентов и копирайтов, достаточно значительна, чтобы учитывать ее при оценке компании». Во как!

Комментарий нового финдиректора Уильяма Флаерти (сменившего Джуди Бойнтон) оказался еще фантастичней. Когда управленца спросили о причине, по которой активы зарубежных филиалов Polaroid не были оценены, он спокойно ответил: «Эти филиалы — неотъемлемая часть «Матери Полароид», и поэтому их существование лишено смысла в ситуации, когда родительская компания прекращает работу в качестве действующего предприятия. В подобном контексте остаточная стоимость (book value) активов иностранных филиалов, а также произведений искусства, патентов и торговых марок лишь введет суд в заблуждение (would be misleading»).

Ну разве не песня? Я привожу все эти подробности с единственной целью — продемонстрировать уникальную мягкость закона в отношении компании-должника, проходящей процедуру банкротства по Chapter 11. А раз уж закон такой соблазнительный, грех им не воспользоваться.

Руководство Polaroid и воспользовалось. В апреле 2002 года оно наконец разродилось реорганизационным планом, суть которого заключалась… в ликвидации компании! Polaroid представила суду и кредиторам своего фаворита — венчурный фонд One Equity Partners (подразделение Bank One Corp.), который великодушно пожелал скупить остатки раздербаненной компании. За всё про всё One Equity Partners предложил 265 млн долларов живыми деньгами плюс покрывал долговые обязательства Polaroid еще на 200 млн долларов. По первоначальному плану One Equity Partners выплачивал задолженность перед обеспеченными кредиторами на 95%, а задолженность перед привилегированными необеспеченными кредиторами — на 6%. Все остальные дружно шли восвояси.

Непривилегированные кредиторы (акционеры молчали в тряпочку — их всех давно списали в утиль), разумеется, обиделись и стали спешно составлять собственный реорганизационный план. Альтернативный план был полноценной реорганизацией, а не ликвидацией компании, поскольку предусматривал 100-процентную выплату привилегированным кредиторам с последующей передачей компании в полное владение необеспеченным кредиторам, которые соглашались не только сохранить рабочие места, но и гарантировать в неизменном виде пенсионное обеспечение Polaroid. К слову, это пенсионное обеспечение в плане руководства и One Equity Partners вообще не фигурировало.

26 июня на судебном заседании, призванном определить, какой из двух реорганизационных планов больше соответствует «интересам кредиторов», с помощью хитрой юридической уловки план необеспеченных кредиторов удалось вывести из игры: адвокат руководства Polaroid Грегг Галарди заявил, что альтернативный реорганизационный план нереален, поскольку в нем не предусмотрено т. н. exit financing — финансирование издержек по выведению компании из-под защиты Chapter 11.

Необеспеченные кредиторы сразу же на заседании дали устное поручительство о внесении должных изменений в свой план реорганизации, однако попросили три дня на письменное оформление новой документации. Руководство Polaroid и обеспеченные кредиторы отказались ждать три дня, и таким образом план необеспеченных кредиторов был провален. Предлагаю читателям самостоятельно догадаться, по какой причине обеспеченные кредиторы (а это, как вы помните, в первую голову JPMorgan Chase) не захотели получить 100-процентную долговую компенсацию, предусмотренную альтернативным планом, а предпочли ему компенсацию в размере 95%, предложенную One Equity Partners.

Дабы необеспеченные кредиторы не поднимали лишней волны и не затягивали сделку, One Equity Partners кинул подачку: повысил компенсацию второго эшелона кредиторов с 6% до 35, правда, при этом снизил сумму выкупа с 265 до 255 млн долларов. 28 июня 2002 года судья Питер Уолш выслушал заверения представителя «Дрезднер Кляйнворт Вассерштайн» о том, что состязание планов реорганизации проходило «open and fair»8, и одобрил вариант руководства Polaroid.

Далее произошло самое пикантное: One Equity Partners торжественно вступил во владение собственностью Polaroid. Думаете — только родительской компании, чьи активы проходили по делу о банкротстве? Ха-ха, sancta simplicitas! One Equity Partners заполучил и родительскую компанию, и все ее зарубежные филиалы. Те самые, чьи активы были выведены для отвода глаз из-под Chapter 11! Само собой разумеется, One Equity Partners присвоил и коллекцию произведений искусства, все торговые марки и все патенты.

Тут как раз и оказалось, что у Polaroid в сусеках затерялось 200 млн долларов наличными, они всплыли, судя по всему, из активов зарубежных филиалов, которые временно вывели из поля зрения суда, чтобы не «вводить в заблуждение». В результате, по подсчетам активистов из числа кинутых необеспеченных кредиторов, получилось, что One Equity Partners приобрел в собственность компанию с живыми активами более 1,5 млрд долларов, заплатив за нее лишь 73 млн!

Такие вот чудеса творятся под замечательным зонтиком Chapter 11 — образцом гуманного отношения к корпоративным должникам в Америке! В самом деле: есть чему (и кому) позавидовать.

Примечания

1 Кому это выгодно? (Лат.)

2 См. также материал на с. 60 в рубрике «Чужие уроки»

3 Bankruptcy Abuse Prevention and Consumer Protection Act.

4 Автоматическая остановка (англ.).

5 Пора, наконец, раскрыть карты и сообщить, что в роли обеспеченных кредиторов в подавляющем большинстве случаев выступают крупнейшие банки и инвестиционные компании.

6 Список активов и пассивов, проходящих по процедуре банкротства (англ.).

7 Не подлежащих определению (англ.).

8 Открыто и честно (англ.).

Можете не улыбаться — птичка больше не вылетит

Опубликовано в журнале "Бизнес-журнал" №5 от 06 Мая 2009 года.

Согласно знаменитой Chapter 11 Кодекса о Банкротстве — объекта зависти предпринимателей всего мира, — компания Polaroid попросила защиты у государства от кредиторов в декабре 2008 года. Через четыре месяца (2 апреля 2009 года) нью-йоркский частный холдинг Patriarch Partners LLC выиграл на аукционе активы Polaroid за 59,1 млн долларов. Еще через четыре дня результаты аукциона отменили по требованию недовольных кредиторов: оказывается, бостонская группа Hilco-Gordon Brothers предлагала больше — 61,5 млн. Судья распорядился о повторных торгах.

До чего же обманчива и неинформативна бывает телетайпная лента! Особенно в контексте юрких цифр. Начнем с того, что реальное банкротство Polaroid де-юре и де-факто состоялось восемь лет назад (!), а потому события последних месяцев — не более чем судороги зомби. 11 октября 2001 года общественная компания Polaroid распрощалась с самостоятельностью, акционерами, основной массой сотрудников, а главное — со своей историей.