Инвесторы против спекулянтов. Кто на самом деле управляет фондовым рынком - Джон Богл

60-летняя перспектива

Основная цель, которую я ставил перед собой при написании данной книги, – подать сигнал тревоги в связи с шокирующими изменениями в финансовой культуре, которые я наблюдаю собственными глазами на протяжении всей своей 60-летней карьеры в области финансов. Перемены эти касаются постепенного, но неуклонного распространения современной культуры спекуляции (характеризуется бурной активностью на финансовых рынках), появлением сложных экзотических финансовых инструментов и ростом количества сделок с деривативами, а не с самими ценными бумагами. Эти черты характеризуют современную финансовую систему, полную корысти и жадности. Рано или поздно мы столкнемся (если уже не столкнулись) с чрезвычайно пагубными последствиями всего этого для инвесторов, общества и государства.

Эта доминирующая сегодня культура краткосрочных спекуляций глубоко вторглась в традиционную культуру долгосрочного инвестирования, знакомую мне с момента старта моей карьеры в 1951 году. Фактически этой темой я занялся в начале 1950 года, когда приступил к изучению индустрии взаимных фондов для моей диссертации в Принстоне. Прежде всего я прочел отчет Комиссии по ценным бумагам и биржам США перед палатой представителей. Отчет был составлен на 1059 страницах в четырех томах. В нем была представлена хроника событий, предшествовавших принятию закона об инвестиционных компаниях 1940 года. Этот нормативный акт стал ответом законодателей на схожие (как оказалось) нарушения в инвестиционной сфере в 1920-х, а также на кризис, последовавший в 1930-х. Если история и не повторилась во время последнего кризиса, то, перефразируя известное выражение Марка Твена, она рифмовалась с этими событиями.

В середине лета 2011 года, начав работу над рукописью этой книги, я достаточно быстро осознал, что я был не только свидетелем последних шести десятилетий финансовой истории. Фактически я оказался одним из самых активных ее участников. Как стало понятно, я находился в таком положении, что мог реально влиять на многие важные проблемы, входившие в сферу моих интересов на протяжении моей долгой карьеры. Поэтому я пишу эту книгу, основываясь на собственном восприятии истории, а не на рассказах других людей, которые были всего лишь наблюдателями. «Столкновение культур» не является еще одной книгой о финансовом кризисе 2007 года. Она представляет собой анализ бурных изменений, произошедших в течение долгого периода истории делового и финансового сектора в нашей стране и в мире, в контексте капитализма свободного рынка и накопления капитала.

Общая картина

Глава 1 начинается с идей, ставших кульминацией моего очерка «Столкновение культур», написанного для издания «Журнал портфельного менеджмента» (Journal of Portfolio Management) весной 2011 года. Эта работа была создана на основе моей лекции в Музее финансов США на Уолл-стрит, прочитанной несколькими месяцами ранее. В очерке в основном рассказывалось о том, как культура краткосрочных спекуляций стала доминировать над культурой долгосрочного инвестирования. Один пример: в последние несколько лет ежегодный объем торгов акциями – затраты на операции с которыми неизбежно приносят потери для трейдера – составлял в среднем 33 трлн долларов. При этом сделки, ориентированные на формирование капитала (то есть направление инвестиционного капитала на высокие цели, такие как новые производства и технологии, медицинские исследования, современные механизмы и оборудование для существующих предприятий), в среднем оценивались примерно в 250 млрд долларов. Иначе говоря, спекулятивные сделки составили около 99,2 % сделок на нашем рынке акционерного капитала, тогда как на сделки, направленные на формирование капитала, приходилось лишь 0,8 %.

Глава 2 описывает то, что я считаю двойственной причиной различных провалов капитализма, свидетелем которых я был, – «Общество двойных агентов». В этом обществе руководители (агенты) крупных корпораций действуют в симбиозе с руководителями (агентами) крупных инвестиционных организаций. Между ними существует «счастливый тайный сговор», чтобы иметь возможность использовать кратковременные колебания биржевых курсов, а не создавать долгосрочную внутреннюю стоимость компаний. В такой системе двойных агентов ни руководители (агенты) корпораций, ни руководители (агенты) инвестиционных компаний не смогли устоять перед соблазном, и в первую очередь они обеспечили соблюдение собственных интересов.

Увы, как я рассказываю в этой главе, так называемые стражи рынка – суды, Конгресс, надзорные органы, аудиторы, рейтинговые агентства, аналитики по ценным бумагам, управляющие капиталом, руководители корпораций и даже акционеры – в массе своей не исполняют своих обязательств и не сигнализируют о том, что происходит буквально на их глазах. Рискованные «инновационные» ценные бумаги, финансовые махинации со стороны некоторых наших крупных корпораций, санкционирование Конгрессом предоставления неограниченных ипотечных займов покупателям жилой недвижимости, не отвечающим необходимым требованиям, – все это лишь некоторые из многочисленных примеров.

Глава 3, озаглавленная «Молчание фондов», рассматривает неспособность наших управляющих институциональным капиталом (управляющих взаимными фондами и аффилированными с ними пенсионными фондами, которые вместе управляют львиной долей пенсионных накоплений нашей страны) взять на себя ответственность и исполнять их права и обязанности по управлению в интересах вкладчиков фондов и бенефициаров пенсионных планов, во благо которых они обязаны работать. В качестве примера, дабы проиллюстрировать несостоятельность людей, управляющих чужими денежными средствами, я рассказываю о двух нерешенных проблемах: повсеместной распространенности неоправданно высоких гонораров управленческому персоналу и финансировании корпорациями политических партий. Для этих управляющих настало время встать и начать заботиться в первую очередь об интересах своих клиентов.

Взаимные фонды

Переходя от общего к частному, в главе 4 я описываю изменение в культуре самой индустрии взаимных фондов, которые находились в центре внимания во время всей моей деятельности в течение последних 60 лет. За этот долгий срок активы фондов выросли почти в 5000 раз: с 2,5 млрд до 12 трлн долларов. Профессия, некогда нацеленная на инвестирование, превратилась в бизнес, ориентированный на маркетинг. Безусловно, подобный рост неизбежно приводит к переменам. Но такая непродуктивная форма изменений была обусловлена радикальной трансформацией отраслевой культуры, переходом от частного владения к владению преимущественно коллективному при почти вездесущем контроле над компаниями, управляющими фондами со стороны финансовых конгломератов. Для участников фондов это изменение стало трагическим.

Создание Vanguard и его истинно коллективная структура (собственниками фондов являются инвесторы) – до сих пор единственный контрпример в сложившейся картине. Я поясню, почему такая структура настолько хорошо работает и почему она в конечном итоге должна стать доминирующей в секторе. Чтобы вернуть некогда прекрасную отрасль к ее корням, в этой главе я предлагаю внести некоторые изменения и восстановить то, что было разрушено. Таким изменением должно стать определение федерального стандарта фидуциарной ответственности, который поставит на первое место интересы пайщиков фонда.

Сегодня все мы знаем, в чем состоит фидуциарная ответственность управляющего капиталом: ставить интересы инвесторов (принципалов), формирующих капитал компании, выше интересов менеджеров (агентов), инвестирующих этот капитал. Зачастую может быть трудно на интуитивном уровне оценить исполнение фидуциарных обязательств. Глава 5 поможет инвесторам во взаимные фонды определить качество работы управляющих фондами по 15 различным показателям. Эта глава может быть спорной, поскольку в ней я выразил свою оценку (возможно, небезупречную и субъективную) того, что я называю «Показателем руководства», для Vanguard и для трех других компаний, управляющих фондами.

Индексный фонд

В 1975 году я создал первый взаимный индексный фонд, известный на сегодняшний день как Vanguard 500. Тогда, как и теперь, я считал его эталоном долгосрочного инвестирования. Он включает в себя полностью диверсифицированный портфель акций американских компаний, обладает высокой налоговой эффективностью и самыми низкими затратами. Он создан, чтобы продержаться «вечно». Сегодня это крупнейший в мире взаимный фонд акций. В главе 6 представлена хроника создания фонда, рассказано о его преимуществах с точки зрения инвестирования, его минимальных издержках и истории достижения им прекрасных показателей эффективности работы. Именно эти показатели лежат в основе роста индексных фондов, в результате чего на сегодняшний день они занимают лидирующее положение в индустрии взаимных фондов, управляя 28 % от общей стоимости активов всех фондов акций.